欧洲杯哪里投注:创业板为何再度跳水 央行管理股市预期是应尽职责-更新中

时间:2018年06月21日 11:50:03 中财网
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  导读:
  中国股市羸弱背后:根源或在于机制存"致命"缺陷
  慢涨急跌行情再次上演 宽幅震荡或成为近期常态
  沪指2900点得而复失 创业板指再创阶段新低
  创业板跌2.69%再创三年新低 两市近百股跌停
  创业板为何再度跳水 没看到管理层救市任何作为
  邓海清:“持续降准”光明正大 人民币汇率贬值破7是大概率事件
  定向降准不再是利好出?。喝巳私允?,规则重订
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  简直不是一个A股:为何内资恐慌 外资却在抄底
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  易纲,请不要浅尝辄止:央行管理股市预期是应尽职责
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  中国股市羸弱背后:根源或在于机制存“致命”缺陷
  胡月晓:与经济背离的中国股市持续表现低迷,根源可能在于市场运行机制本身出现了“致命”的缺陷?!?br />   股市有谚:股市是经济的晴雨表。不过这个谚语在中国已经很久没得到验证了。自最近高点(2018年1月29日上证综指3587点)回落以来,中国股市和经济间的背离走势就一直持续,且呈扩大趋势:经济走稳向好态势日益明了,股市梯阶下行跌跌不休?! ?br />   中国股市背离实体经济
  从经济方面看,中国经济增长2017年就呈现了显著的见底走稳回升态势,经济增速结束了自2012年以来的微幅下降态势,开始走稳;工业增长回升,制造业产能利用率回升;作为中国经济现阶段第一增长动力的投资,在2017年呈现下行拐点态势,企稳回升在即(2018年受PPP整理影响,短期有所回落)。更为重要的是,中国经济不仅扩张重现上行,而且经营效益也呈现了改善之势。从中国经济发展动力和各种领先指标看,笔者认为,中国经济即将走出2012年以来的“底部徘徊、有限复苏”状态,2018年极有可能是中国经济走出底部阶段的起始之年。宏观上看,“经济回升+效益改善”,构成了当前中国经济运行的完美组合?!?br />   但从资本市场运行态势看,中国A股和经济却形成了强烈反差,谓之“冰火二重天”也不为过。中国股市不仅背离经济,而且“熊”冠全球;不是上涨幅度弱于全球主要市场,而是与海外股市呈现了反向的运行态势——跌跌不休,与海外股市伴随经济复苏而普遍上涨的态势,形成了鲜明对比?!?br />   经济、政策不构成股市压力
  对于中国股市的疲弱表现,市场有诸多解释,贸易战、去杠杆、海外货币退出,是三种最流行的基本解释(当然还有技术面上的线段分析)。这些流行解释,其实都经不起推敲,属于事后找原因,逻辑未免牵强?!?br />   从市场表现看,中美贸易战似乎成了中国股市的心头大患。受美国将对中国500亿美元输美商品加征关税的影响,6月19日中国A股呈现了恐慌式下跌态势,但贸易战的真实影响程度其实相当有限。2017年中国出口总额为2.26万亿美元,500亿仅占中国出口比重的2.2%;从净出口对GDP的贡献率和增长拉动情况看,近几年中国外贸变动对中国经济格局几乎不构成影响。有人认为,贸易战是压垮中国股市的“最后一根稻草”;这种提法实际上本身就是承认,中国股市疲弱是其它因素造成的?! ?br />   笔者一直认为,去杠杆并不构成中国股市的压制因素,实际上还是中国股市健康发展的基石。去杠杆不利股市的基本逻辑是——去杠杆需要实行紧货币的政策,而紧货币是不利中国股市的。中国过去长期的货币高速扩张和高幅波动,使得A股的市场估值经常处于重估状态,A股的市场估值中枢深受货币变动影响,使得投资者普遍形成了“货币扩张—估值上移”这样的简单惯性思维,而忽视了更为基本的、更能决定股市价值的企业盈利变化?! ?br />   首先,中国的“紧货币”政策基调,并非来自于经济过热、通货膨胀等经济周期调控需求,而是出于结构调整、产业升级的经济转型需求,是供给侧改革的内在需要和不可分割部分。偏紧的货币政策提高了商业环境的竞争程度,因而也是中国经济进入追求质量阶段后的必然选择?! ?br />   其次,去杠杆并不一定造成资金紧张。存量过多、增量不足,是中国当前的货币环境,这也决定了中国的合理货币政策基调应为“紧”。过多货币的另一面是过高的宏观杠杆,于是整个经济体系需要“去杠杆”。从货币变化角度,“去杠杆”下的“紧货币”是对货币增量而言的,并不会改变时下货币过分充裕的境况?! ?br />   第三,紧货币并非利率上涨根源。2017年货币利率的持续上涨,是央行数次标准加息(上调储备货币标准工具利率)和储备货币投放渠道改变,致储备货币利率抬升的结果。2018年金融市场利率的提升,还深受监管增强影响。不过,自从资管新规颁布后,监管强化对市场的冲击已基本趋于稳定?!?br />   最后,紧货币利于中国经济转型。偏紧的货币压力,通过提高经济体系整体的竞争压力,会提升产业政策效能。在竞争压力提升后,市场自然会自动选择方向,哪里有比较优势,哪里有增长空间,人、财、物等各种资源自然会流向该领域。大家都知道,市场开放通过提高竞争度,促进了产业升级和技术进步。在已经开放的情况下,偏紧的货币会使竞争压力再加码,从而促进经济转型更快进行?! ?br />   在中国资本项目未完全开放情况下,海外货币退出对中国经济和A股的实际影响均有限。海外经济复苏情况才是影响中国经济的主要外部因素,国内因素才是决定中国股市发展的主因。资本项目有限开放,是中国货币政策保持独立性的保证。6月美联储加息后,中国央行就没有跟随,利率市场表现也平静。即使海外仍将进一步加息,中国金融市场利率也能保持相对稳定?! ?br />   海外货币退出对中国金融市场的影响,主要是通过改变利率预期实现。市场认为,海外加息带来了海外利率水平的提升,在维持固定的海内外利差惯性下,中国利率水平也将提高。在现实世界中,即使在资本项目开放的条件下,利率平价公式不成立是更为常见的状态,说明汇率的中长期趋势不取决于利率变化,而是利率变化背后的经济和金融基本面的变化。人民币利率和汇率间的利率平价关系在历史上没有成立,在可预见的将来也不会成立。维持中美利率和国债市场的固定利差,根本不存在着基本面上的支撑因素?;赝房?,中国和海外金融市场上指标利率间的利差,一直处在动态的变化中。说明海内外市场利率变化相对独立:金融?;?,中国利率低于海外利率是常态;金融?;?,受西方超级量化宽松利率的影响,西方市场指标利率水平普遍低于中国,货币退出显然将缩小海内外利差水平,而不是维持相对不动?!?br />   海外货币退出也不会加速国内“加杠杆”的行为,中国“去杠杆”在货币政策方面的重点,是数量增长控制,即让货币增长低于名义GDP的增长?!叭ジ芨恕钡耐?,保持经济平稳也是重要目标,因此中国货币增长过分落后的局面也不会出现?! ?br />   中国股市的“致命”缺陷
  可见,中国股市与经济背离的持续低迷状况,更可能是市场运行机制本身出现了“致命”缺陷:市场功能定位偏差、监管功能偏差、监管行为指导偏差等?! ?br />   从中国股票市场发展的实践看,融资功能被定位为中国股市发展的首要功能,监管当局也多次强调,融资功能是市场发展好坏的首要评判标准。非融资发行(100%存量发行),看来不是监管部门认可的“政绩”。而大部分投资者和学术研究者却认为,股市的首要功能应定位于提供公司治理机制改善场所,即改善公司治理的功能应是第一位的。功能定位偏差(市场融资VS公司治理),可以说是市场运行机制中诸多问题的根源,也使中国A股事实上异化为“提款机”和“套现”场所?!?br />   监管功能偏差,主要指监管对某些重要市场调节职责的放弃。从实际行为看,中国股市监管部门事实上放弃了对市场扩容节奏的掌控职责,而市场扩容管理是监管部门的天然职责之一。中国股市监管的改革方向是由机构监管转向功能监管、市场监管。市场监管并非让监管部门放弃对证券经营机构业务的管理,而是监管的重点和内容发生变化,比如在证券发行的管理上,IPO由核准制向注册制转变,是典型的市场监管对行政监管的替代,但注册制下监管部门仍然负有市场扩容节奏管理的职能,只是监管重心由原先的业务规范转向入市管理。出于宏观审慎监管和维护金融体系稳定、流动性平稳等其它监管目的,监管部门在注册制下仍然有对市场扩容速度进行调节的义务和职责。从西方成熟市场的经验看,注册制也是有着严格的实质监管内容的?!?br />   监管行为偏差,是指监管对有组织“套现”行为监管上的不足。上市公司大股东有组织、有系统、成体系的“套现”行为,正在对中国股市的资源配置功能造成实质损害。资本市场通过提供并购场所、工具和渠道等手段,促进了全社会资源配置效率的提高。这是股市促进TFP的经济效率改进功能?! ?br />   但近年来,上市公司在并购中越来越多地“异化”:并购中越来越多地以上市资产的估值标准来为收购资产定价(过去常取重置价值和类似上市资产市场估值的平均值);通过先上市优质资产,再装入一般资产甚至“劣质”资产的手法,将股市当做“提款机”,从而实现了最大化“套现”目的。更有甚者,有些上市公司大股东凭空注册“空壳”公司,操纵上市公司来收购,达到“空手套白狼”目的?! ?br />   虽然上述行为屡见不鲜,却一直未引起监管部门的注意。中国市场上前2年畸形繁荣的私募股权投资公司,有多少是真正有志于真实产业投资的?大部分是奔着上述目的去的PE投机机构。近期某大V批评某影视上市公司高价收口“空壳”企业套现的社会新闻,从一个侧面反映了监管对这方面“异化”行为纠偏的缺失,正是这种监管不足造成了社会舆论监督热度的上升。显然,由于信心不对称,二级市场上的普通投资者通常是这类交易的最后买单者?! ?br />   也许是吸取了2015年股市动荡的教训,中国监管部门的日常监管重点,过多地落在了对交易行为的规范监督上,以致对能活跃市场的二级市场正常短线交易行为也产生了严重约束,使得市场活力逐渐降低;加之市场运行机制问题,中国A股运行背离经济之势也就俞发严重了?!?br />  ?。ㄗ髡呦瞪虾Vと紫旯鄯治鍪孪?。)
(FT中文网)
  
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